2023年6月，中办国办联合印发的《国有企业改革深化提升行动方案（2023—2025年）》中，明确了新国改的重点任务集中于优化国有经济布局，加快建设现代产业体系；完善国有企业科技创新机制，加快实现高水平自立自强；强化国有企业对重点领域保障，支撑国家战略安全；以市场化方式推进整合重组，提升国有资本配置效率；推动中国特色现代国有企业现代公司治理与市场化经营机制长效化；健全以管资本为主的国资监管体制；营造更加市场化法治化国际化的公平竞争环境；全面加强国有企业党的领导和党的建设八个方向。其中，中国特色现代国有企业现代公司治理与市场化经营机制长效化是当前阶段新国资从内部治理方向提升核心竞争力的关键环节。因此，我们特别推出《新国改三年行动观察》，分为上下两篇，上篇针对薪酬绩效及中长期激励两方面，以期为城市国企提供更多的实践参考。

第一篇：城市国企薪酬绩效管理的改革之路
第二篇：薪酬管理公平性对国有企业员工工作绩效的影响研究

第三篇：企业经营绩效考核设计思路及具体案例

第四篇：城市国企中长期激励改革观察
第五篇：城市国企跟投机制与案例研究

项目跟投指跟投人员以自有资金与公司共同投资并分享投资收益、承担投资风险的一种中长期激励约束机制。该机制起源于风险投资领域，后来广泛应用于房地产领域、创新创业领域等。近年来，部分符合“新领域、新模式、新业态”要求的城市国企也在探索跟投机制，取得了较好的成效，也暴露出诸多问题。

那么受到如此青睐的项目跟投和员工持股有什么可比性？和同具风险性的合伙制、风险抵押金模式相比又有什么异同和优势？使得其成为当下城市国企中长期激励的首要选择之一。通过下表，我们可以看到，项目跟投和员工持股在适用场景、参与治理程度、风险程度、投资意愿、持有方式、持有关系、分享机制、退出机制方面都存在着差别。当然四种中长期激励方式也具有权益激励、增量引入、风险和收益共担的共性。

自2015年海康威视实施项目跟投，实现企业创新发展后，我国就此在项目跟投领域印发了诸多引领性文件，给出了项目跟投适用的国企范围、业务范围、项目范围。

2016-2019年的《关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》《改革国有资本授权经营体制方案》《国务院国资委授权放权清单（深圳、广东）（2019年版）》三个文件投提出了“国有创业投资企业、创业投资管理企业核心团队跟投”，从“探索”→“支持”→“授权”，我们认为国有创投企业和创投管理企业等新产业、新业态、新商业类企业符合开展项目跟投的条件。到2020年，《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》将这一范围扩大到了“从事新产业、新业态、新商业模式的国企，或具有较高风险和不确定创新业务领域的国企”。

同期的《中央企业混合所有制改革操作指引》《“双百企业”推行经理层成员任期制和契约化管理操作指引》《“双百企业”推行职业经理人制度操作指引》《百户科技型企业深化市场化改革提升自主创新能力专项行动方案》等政策继续延伸企业范围，鼓励混合所有制企业、国有控股上市公司、国有科技型企业、双百企业探索项目跟投。

地方层面，《深圳市区域性国资国企综合改革试验实施方案》认为定位为国有资本运营公司（如深圳市远致投资公司），可在市场化投资业务领域探索跟投等激励约束机制。《湖南省关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施方案》认为两类公司所属全资、控股企业中符合条件的，可优先支持其同时开展混改、项目跟投。因此，两类公司是符合跟投条件的企业范围，尤其是其中的市场化投资业务。《中共江西省委江西省人民政府关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的实施意见》创新性提出“探索对新设企业、新上项目特别是创投项目建立跟投机制”。

（一）跟投现状

在政策倡导和鼓励下，不同领域、不同规模体量的国企陆续开展跟投探索，鼓励增量投入，有了诸多丰富实践。当前项目跟投的现状可总结为以下要点：

一是在行业上多领域延伸。跟投起源于风险投资，在金融领域有着较好的适用基础，后广泛应用于房地产领域，并为其带来了飞速发展。实施跟投带来的红利，使得其进入了国企的视野，不仅在金融领域、房地产领域都开展了项目跟投，还在新兴产业领域、传统能源领域也展开应用。

二是开展项目跟投的国企可分为商业一类和商业二类。从政策来看，我们可以看到“国有创业投资企业和创业投资管理企业、混合所有制企业、国有控股上市公司、国有科技型”多处于充分竞争行业和领域，资源配置、产品和服务高度市场化，符合商业一类的门槛要求，如深创投、海康威视、贵州省能矿物联网科技有限公司等都是跟投机制运用较好的商业一类国企。“两类公司及其市场化投资业务”在资本运作、国资布局、培育产业方面承担着功能性任务，兼顾经济效益、社会效益，符合商业二类的基本要求，如汉江资本建立了“1+1＞2”项目跟投模式，激活竞相发展动能。

三是适合项目跟投的项目可总结为具有一定风险的新上项目、创新项目、市场化项目。同时，根据实操，以下项目通常不纳入跟投：（1）非市场化项目，如公益性和承担特殊任务的项目、政府及国资的政策性、指令性投资等，由于存在行政干预，社会效益往往先于经济效益；（2）主要依托所在企业集团内部资源或内部市场开展的项目，依托于内部交易，不存在市场风险。总结来说，具备市场风险或创新风险的项目才符合跟投的条件。

（二）当前的主要问题

尽管项目跟投的热度很高，横向领域延伸，纵向适用场景丰富，但当前政策和实操层面仍暴露出了一些问题。

一是对中长期激励未形成普遍共识。部分国企尚未充分认识到中长期激励对其的促进作用，即使注意到了也会因为风险等原因持观望态度，如跟投一旦失败，是否会造成国有资产流失，投资责任如何追究问题。

二是实操环节存在设计难点。项目跟投激励尚未发布官方标准化指引，此前国企改革的“1+N”政策体系中涵盖项目跟投的政策大多为框架性、原则性规定，导致实操难度大。在不断开展企业试点实践总结过程中，国有企业积累了大量的经验和方法，但难以简单复刻，容易在实操环节留下隐患，如退出环节不畅、激励与约束不匹配。

三是配套机制建设不完善，实操中步履维艰。目前既无标准化指引，也缺乏执行流程的配套机制。而跟投恰好需要多部门协调，如果是自下而上的推行方式，那么配套协调则成了掣肘推进跟投的拦路虎。

根据公开资料，本文以深创投实施的项目跟投为例，剖析其在跟投进入、分配、退出环节的设置与考量，以供城市国企借鉴。

图1 项目跟投底层逻辑

深创投是1999年由深圳市政府出资，并引导社会资本出资设立的一家创投企业，目前已发展成为以创业投资、基金管理、红土公募为主的综合性投资集团。截至2022年9月30日，深创投投资企业数量、投资企业上市数量行业领先：已投资项目1483个，累计投资金额约878亿元，其中230家投资企业分别在全球17个资本市场上市，443个项目已退出（含IPO）。

不过当下的辉煌业绩离不开过去的摸索。2004年之前，深创投深受人才流失之苦，而创业投资是一个高度竞争的行业，风险和不确定性较强，非常依赖于人才与机制。故而，2004年后，为了有效控制风险，公司建立了项目跟投机制。彼时，A股市场处于股权分置状态，再加上创业板政策一波三折，项目缺乏畅通的退出渠道，跟投退出效果不达预期；此后公司升级激励机制，逐渐调整投资和退出策略，才构建了激励约束相容的跟投机制。

（一）如何进入

首先，跟投人员的选择倾向在两类人群中考虑，第一类是决策人员，如高管、投决会常任委员；第二类是项目执行操作人员，如投资经理团队成员等核心骨干，并根据与项目的关联紧密程度分为强制跟投人员和自愿跟投人员。其次，强制跟投人员的范围有了明确界定，强制跟投人员范围从所有高管精确到对项目投过赞成票的高管、投决会常设委员和投资经理团队成员，即公司高管、投决会常设委员和投资经理团队要对自己投过赞成票的项目负责，并与之深度绑定，这在激励的基础上增加了约束效力。

表3 深创投跟投人员选择对比

其次，是跟投比例与额度。由于公开资料有限，以股权跟投项目为例，深创投规定：凡是对单个股权投资项目投赞同票的投决会常设委员，对单个拟投项目强制跟投1万元，达年工资的30%停止跟投；项目团队强制跟投基金投资总额的1%。项目团队可以在投资项目中自愿跟投，自愿跟投额度最多不能超过基金投资总额的7.5%；深创投全员均可以在投资项目中自愿跟投，自愿投资额度最多不能超过深创投投资总额的15%。

一般来说，跟投额度主要受到跟投比例与计算基准的影响。在实操中，总跟投比例则需要综合考量项目体量规模、公司投资总额、国企对投资项目的控制权、跟投人员的出资能力等定量指标，结合行业特点、公司发展阶段等定量指标确定。单一员工持股比例上限还需要依据相关政策法规执行，尤其是股权跟投项目，有1%代位诉讼权、3%临时提案权、5%重大股权变动警示线、10%临时会议权、20%重大同业竞争警示线等规定。而计算基准可用项目资金峰值或项目注册金额或投资总额等指标表示，本文采用的计算基准是投资总额。

（二）如何分配及退出

在创立之初，深创投的收益分配规定是“2+8-1”的激励机制，即被投项目2％收益奖励分配给项目投资团队，集团年度净利润8％奖励给全公司员工，项目亏损则按实际损失额的1％罚扣。随着深创投升级激励机制，“2+8-1”的激励机制改革为至“4+10-2”，项目投资团队奖励比例提高到被投项目投资收益的4％，公司员工年度奖励比例提高到集团当年净利润的10％，同时将项目亏损罚金从实际损失额的1％提高到2％。

通过变革，我们可以看到，深创投在新的一轮升级中强化了权责利对等原则，既增加了激励，也强化了约束，更大的收益则有可能面临更大的损失，需要承担更大的责任。

深创投的跟投退出的方式有到期清算退出、境内境外上市退出等方式。上文我们提及囿于当时大环境限制，首次探索跟投机制时退出效果不达预期。此后，深创投逐渐调整投资和退出策略，一方面处理委托理财等历史遗留问题，另一方面筹措资金坚持投资。股权分置改革、注册制改革后，才解决了退出的主渠道问题。2021年其董事长倪泽望认为，到期退出难问题仍存在于深创投，不过注册制改革已经使得上市退出通道更加畅通。

通过深创投的案例分析我们可以看到，在跟投进入、分配环节，强激励强约束以及权责利对等原则都得到了深刻的体现；在跟投退出环节，仍然任重而道远。结合上文，本文认为，倘若城市国企开展项目跟投，还需注意以下几个问题。

一是国企领导人是否参与强制跟投的问题。根据下述两个文件，相关人员需厘清身份边界，审慎参与跟投，甚至强制跟投。根据《国企领导人员廉洁从业若干规定》中的第五条规定：“国企领导人不得有利用职权谋取私利以及损害本企业利益的下列行为：（1）在本企业的同类经营企业、关联企业和与本企业有业务关系的企业投资入股；…；（6）未经批准兼任本企业所出资企业或者其他企业、事业单位、社会团体、中介机构的领导职务，或者经批准兼职的，擅自领取薪酬及其他收入。参考《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》，该文规定：党中央、国务院和地方党委、政府及部门、机构任命的国企领导人不得持股。所以城市国企在实施项目跟投机制时，应当对国企领导人的身份边界加以确认。

二是跟投天然“上持下”性质与国企“上不持下”政策碰撞合规的问题。尽管“上不持下”的政策有了巨大的突破，但仍然是不可逾越的红线。尤其是新设企业和新上项目，原主体项目人员参与跟投，跟投的必然是下属公司或项目。所以面对跟投天然“上持下”性质与国企“上不持下”政策冲突，有限制条件的跟投人员，应当按相关规定满足条件后方可参与跟投。

三是跟投退出问题。跟投退出分为项目层面退出、员工层面退出（离职处理），项目层面退出又分为正常退出和提前退出。从国企开展项目跟投的反馈来看，退出环节不通畅是导致跟投失败的重要原因之一。因此，涉及主体应当事先就项目正常退出、项目提前退出、员工层面退出（离职处理）、退出转让价格、承接方等事宜进行约定，做好跟投软着陆。

四是项目跟投的未来发展问题。中长期激励方法是丰富的，与跟投类似的中长期激励方法在文首也做了简略对比，我们认为项目跟投+风险抵押金模式的中长期激励机制是未来的创新发展之一。项目跟投中的虚拟跟投和风险抵押基金模式存在着共性，激励和约束性质较强，而且不形成实质性的股权或债权投资。因此，可考虑在设计项目跟投方式时，可视情况增加“风险保障”环节，即规定相关主要负责人将每年奖励年薪的一定比例作为风险担保金，待项目清算审计完成后，视盈亏状况返还。若项目盈利，不仅全额返还，还有超额奖励；若项目亏损，则在补足跟投人员应承担的亏损后，返还剩余风险担保金。